- Раскрыты основные инструменты денежно-кредитной политики и ее операционные процедуры (системы операций центрального банка, способствующие достижению операционных целей), применяемые для таргетирования инфляции. В рамках управления центральным банком денежным рынком с использованием денежно-кредитного инструментария: систематизированы операционные цели денежно-кредитной политики в условиях таргетирования инфляции: процентная ставка «овернайт», среднесрочные процентные ставки и денежные индикаторы; cформулирована система коридора процентных ставок центрального банка: структура и методы управления границами коридора, его преимущества и недостатки; охарактеризованы операции постоянного действия, формирующие коридор процентных ставок центрального банка на межбанковском рынке (репо - депозиты, кредиты - депозиты, прямое репо - обратное репо); определены операции на открытом рынке центральных банков, осуществляющих таргетирование инфляции и их модификации: эмиссия центральным банком ценных бумаг, прямые операции с долговыми инструментами на вторичном рынке, репо, валютные свопы, валютные интервенции на спот-рынке, предоставление обеспеченных кредитов и прием депозитов по рыночным процентным ставкам; раскрыты подходы центральных банков, проводящих инфляционное таргетирование, к применению обязательных банковских резервов: нулевые резервы при полноценном таргетировании инфляции; минимальные нормативы при облегченном таргетировании инфляции и высокая вариация резервов при квазитаргетировании инфляции. Раскрытие операционных процедур таргетирования инфляции позволяет их адаптировать в политике Банка России.
- Обоснована возможность управления инфляционным процессом в России не столько через процентную ставку (подобно в других странах, реализовавших инфляционное таргетирование), сколько через денежную базу, что отражает существенное воздействие денежно-кредитного канала валютного курса на денежную эмиссию. Показано, что наиболее эффективными инструментами денежно-кредитной политики по регулированию инфляции в современных условиях России являются обязательные резервы и валютные интервенции. Доказано увеличение чувствительности внутренних цен к плавающему курсу рубля («эффект переноса») при повышении его гибкости (запаздывающая и неполная реакция инфляции в размере 0,3%-0,6% на обесценение номинального курса рубля к доллару США на 1%), что позволяет прогнозировать инфляционные последствия управляемой девальвации рубля. Доказана прямая взаимосвязь инфляции и ее волатильности в среднесрочном и долгосрочном периодах времени, выявлена усредненная динамика инфляции до и после введения таргетирования инфляции. Определен потенциальный временной горизонт введения инфляционного таргетирования в России (не ранее 2014-15 гг.) на основе P*-модели.
- Определены особенности отечественного межбанковского рынка. выявлено наличие перекосов, присущих отечественному межбанковскому рынку - региональная диспропорция и пирамидальная структура рынка (крупные государственные, средние и малые банки); доказано, что межбанковский кредитный рынок в России на коротком интервале (до недели) обладает достаточной эффективностью, чтобы выступать проводником денежно-кредитной политики и механизмом перераспределения ликвидности, поскольку выполняется условие процентного арбитража на интервалах различной срочности; показано, что целевая величина чистого кредита банкам для таргетирования инфляции может быть достигнута при комбинированном применении: аукционов прямого репо; кредитов, обеспеченных «нерыночными» активами и поручительствами; аукционов по предоставлению кредитов без обеспечения; установлено, что операционной целью денежно-кредитной политики Банка России может служить процентная ставка по межбанковским кредитам на срок от 31 до 90 дней как наиболее эффективная переменная, связывающая денежный межбанковский рынок и рынок корпоративных кредитов; раскрыто, что эффективность операционной цели центрального банка зависит от политики по управлению государственным долгом, глубины внутреннего финансового рынка и рыночной структуры банковского сектора, что позволяет разработать меры по повышению ее эффективности; определены меры по повышению эффективности процентной цели денежно-кредитной политики: введение формального процентного индикатора денежно-кредитной политики, развитие сегментов денежного рынка с большей срочностью (до шести месяцев и до года), снижение волатильности рынка посредством сближения границ процентного коридора; в целях снижения уровня кредитных рисков, эффективного перераспределения ликвидности между отдельными банками и регионами, сглаживания колебаний процентных ставок, минимизации отклонения региональных процентных ставок от средневзвешенных показателей, а также укрепления доверия на межбанковском рынке обоснована необходимость создания централизованного электронного межбанковского кредитного рынка на площадке ММВБ под эгидой Банка России.
- Обоснована необходимость введения института первичных дилеров на межбанковском рынке в целях: усиления влияния центрального банка на межбанковском рынке для повышения работоспособности трансмиссионного механизма и управления долгосрочными процентными ставками на кредитном рынке; развития межбанковского рынка: повышения эффективности перераспределения ликвидности, увеличения ёмкости рынка, снижения уровня и волатильности процентных ставок; устранения ограничений по денежно-кредитным инструментам пополнения ликвидности, связанным с дефицитом приемлемого обеспечения.
- Обоснована целесообразность применения необеспеченных кредитов как одного из основных инструментов пополнения ликвидности банковского сектора со стороны Банка России в текущих условиях, что позволило осуществить внедрение научных результатов на практике (приятие поправок в Федеральный закон «О Центральном Банке РФ»). Сформулированы аргументы в пользу необеспеченных операций центрального банка по следующим критериям: издержки мониторинга заемщиков, транспарентность и ответственность регулятора, равенство условий кредитования, непреднамеренные сигналы рынку, финансовая независимость центрального банка и его репутация.
- Выявлены отрицательные эффекты размещения средств федерального бюджета на банковские депозиты в условиях ординарной рыночной конъюнктуры: повышение волатильности и цикличности на межбанковском рынке, поддержка отдельных банков и отсутствие перераспределения ликвидности в банковском секторе, конфликт с денежно-кредитными инструментами Банка России.
- Раскрыты ограничения рынка репо в перспективе: его оборот, глубина рынка долговых обязательств, структура активов банковского сектора, структура собственности на обеспечение, что не позволяет рассматривать рынок репо как столь же эффективный трансмиссионный механизм как рынок межбанковских кредитов. Определены направления развития операций репо Банка России для повышения эффективности процентной политики и денежно-кредитной трансмиссии: разработка индикаторов рынка, удлинение срочности операций прямого репо и повышение гибкости операций в рамках коридора процентных ставок.
- Для усиления «перелива» ликвидности между дилерами и сегментами рынка на основе анализа синхронных колебаний различных сегментов финансового рынка доказана необходимость развития операций прямого репо Банка России большей срочности. Показано, что операции прямого репо Банка России оказывают в краткосрочном периоде нейтральный (близкий к нулевому) эффект на цены и объемы рынков государственных и корпоративных облигаций, а также на рыночный курс и объемы сделок на валютном спот-рынке и рынке валютных свопов.
- На основе анализа паритета процентных ставок доказано, что управление валютным курсом рубля со стороны Банка России невозможно за счет процентной политики. Обнаружены свидетельства того, что курс рубля поддается управлению путем количественного регулирования лимитов на операции рефинансирования.
- Разработана система инструментов денежно-кредитной политики центрального банка для таргетирования инфляции в России: инструменты постоянного действия: депозитные операции и беззалоговое кредитование для формирования узкого коридора краткосрочных процентных ставок на межбанковском рынке; депозитные операции, прямое репо, ломбардные кредиты, кредиты, обеспеченные нерыночными активами, для формирования широкого коридора среднесрочных процентных ставок на межбанковском рынке; операции на открытом рынке: операции на аукционной основе (ломбардные кредиты, прямое репо), валютные интервенции, операции с государственными ценными бумагами и с облигациями Банка России для корректировки ликвидной позиции банковского сектора в среднесрочном периоде и тонкой настройки в краткосрочном периоде; нулевые обязательные резервы - при возникновении «избыточных» резервов банков на них начисляются процентные платежи, ставка по которым приравнена к депозитным операциям до востребования.
- Доказан адаптивный характер современной процентной политики Банка России: ставка рефинансирования с запаздыванием реагирует на инфляцию и слабо чувствительна к гэпу ВВП. Доказательство построено на основе анализа динамики ставки рефинансирования Банка России с использованием правила Тэйлора. Обосновано, что Банк России управляет денежной базой, не ориентируясь на инфляцию, поскольку динамику денежного предложения определяет номинальный ВВП. Доказательная база основана на анализе данных о динамике денежной базы Банка России с использованием правила МакКаллама. Таким образом, построены модели, представляющие функцию реакции Банка России на отклонение фактической динамики различных целевых переменных от их желаемых значений («правила денежно-кредитной политики»), что позволяет описать функциональную форму поведения отечественных денежных властей. Разработана новая классификация правил денежно-кредитной политики, в основе которой признаки обусловленных/необусловленных правил и свойства эндогенных переменных (управляемые/неуправляемые переменные). Существующие правила денежно-кредитной политики сгруппированы в классы, что позволяет полнее охарактеризовать функцию ответной реакции центрального банка на изменения в макроэкономической среде.
- По критериям доступа к регулярной статистике и непериодической информации, обработке и анализа информации, а также составления экономических прогнозов определены различия в информационной асимметрии в деятельности частного сектора и центрального банка, что определяет позицию инсайдеров и аутсайдеров в пространстве макроэкономической информации. Выдвинута и обоснована концепция внутренней и внешней необходимости центрального банка в экономико-математическом моделировании, которая определяется необходимостью исследования текущей экономической ситуации, прогнозирования, обоснования и выработки решений в области денежно-кредитной политики, с одной стороны, и необходимостью подотчетности центрального банка перед обществом и транспарентности денежно-кредитной политики, с другой. Впервые обоснована классификация экономико-математических инструментов, применяемых центральными банками в целях упорядочения аналитического инструментария инфляционного таргетирования (при признаку целевого назначения): модели краткосрочного прогнозирования (как правило, регрессионные одного уравнения или небольшие модели множественной регрессии); модели «ядра»: относительно небольшие базовые модели экономической системы, служащие для наблюдения за ключевыми макроэкономическими показателями; вспомогательные модели, обеспечивающие интерпретацию результатов основных моделей, или предназначенные для исследования специфических экономических шоков, в частности, модели с опережающими ожиданиями и модели векторной авторегрессии; методы дезагрегирования сводных прогнозов базовой модели и преобразования их в специализированные прогнозы.
1.Инфляционное таргетирование. – М.: Маркет ДС, 2004. - 3,0 п.л.
2.Инфляция: современный взгляд на вечную проблему. – М.: Маркет ДС, 2004. - 5,5 п.л.
Статьи в научных изданиях, рекомендованных ВАК РФ
3.Политика валютного курса и политический выбор России // Банковское дело, 2009. - №3. - с.32-40.
4.Регулирование деятельности рейтинговых агентств на национальном рынке // Вопросы экономики, 2009. - №2. - с.51-61.
5.Альтернативные сценарии денежно-кредитной политики Банка России в 2009 г. // Банковское дело, 2009. - №1. - с.18-19.
6.Политика поддержания финансовой стабильности // Вопросы экономики, 2008. - №11. - с.51-61.
7.Рубль как резервная валюта // Вопросы экономики, 2008. – №9. - с.29-30.
8.Зачем нужен центральный банк? // Банковское дело, 2008. – №8. - с.40-46.
9.Таргетирование реального валютного курса // Финансы и кредит, 2008. – №22. - с.11-19.
10.Что нам стоит финансовый центр построить? // Рынок ценных бумаг, 2008. – №10. - с.46-50.
11.Правила денежно-кредитной политики // Финансы и кредит, 2008. – №8. - с. 16-31.
12.Беззалоговое кредитование в практике центральных банков // Банковское дело, 2008. – №3. - с.15-19.
13.Роль коридора процентных ставок центрального банка в управлении банковской ликвидностью // Банковское дело, 2008. – №2. - с.15-19.
14.Формализация макроэкономики и ее последствия для денежно-кредитной политики // Вопросы экономики, 2007. - №2. - с. 46-58.
15.Исследование ценообразования и инфляции: Россия на фоне глобальных тенденций // Финансы и кредит, 2006. – №7. - с. 32-33.
16.История одного "бесплатного завтрака" // Вопросы экономики, 2005. – №10. - с. 34-39.
17.Избыточная ликвидность банковского сектора: реальные угрозы или мифы? // Банковское дело, 2004. - №10. - с.14-17.
18.Финансовая нестабильность: уроки лета 2004 г. // Банковское дело, 2004. - №8. - с.13-17.
19.Новый подход Банка России к курсообразованию // Банковское дело, 2004. - №7. - с.28-31.
20.Макроанализ валютного курса: от Касселя до Обстфельда и Рогоффа // Вопросы экономики, 2004. - №1. - с.25-32.
21.Взлет и падение монетаризма // Вопросы экономики, 2002. - №9. - с.12-22.
22.Политэкономия финансовой репрессии // Вопросы экономики, 2002. - №12. - с.37-43.
23.Инфляционное таргетирование: международный опыт и российские перспективы // Вопросы экономики, 2000. - №9. - с.29-37.
Публикации в других изданиях
24.Рационирование кредита, или Кредитный паек для российской экономики // Банковское обозрение, 2009. - №4. - с. 18-23.
25.Валютные интервенции Центрального банка: анализ операций Банка России // Банки и деловой мир, 2009. - №3-4.
26.Таргетирование политических установок // Банковское обозрение, 2009. - №3. - с. 10-15.
27.Политика валютного курса // Банки и деловой мир, 2009. - №3. – с.45-47.
28.Будет ли девальвация мягкой и насколько реальна для нынешней России перспектива дешевого рубля // Национальный банковский журнал, 2008. – №12. - с.72-74.
29.Что будет с рублем? // Банки и деловой мир, 2008. – №12. - с.44-45.
30.Резкий эффект плавной девальвации // SmагtMoney, 2008. - №46. - с.16.
31.Мягкая посадка – не для всех // Газета «Россия» №25 от 23.10.08 – с.7.
32.Убытки и трагедии // Газета «Россия» №22 от 9.10.08 – с.7.
33.Идеи для Банка России: Правительство придумало, как поддержать финансовую стабильность // Газета «Россия» №22 от 2.10.08 – с.8-9.
34.Банки в 2020-м // Банки и деловой мир, 2008. – №9. - с.29-30.
35.Новая «священная корова»: таргетирование инфляции // Финансовая аналитика: проблемы и решения, 2008. – №7-8. - с.36-43.
36.Сломать печать молчания // Национальный банковский журнал, 2008. – №8. - с.62-65.
37.Тонкости собственности. Кому должен принадлежать Центробанк? // Национальный банковский журнал, 2008. – №6. - с.20-22.
38.Прощай, ценовая стабильность! // Банки и деловой мир, 2008. – №5. - с.26-27.
39.Эпоха великой инфляции // Газета «Россия» №4-5 от 5.06.08 – с.9.
40.Инструментарий центрального банка: применение Р*-модели для прогнозирования инфляции // Финансовая аналитика: проблемы и решения, 2008. – №5. - с.41-44.
41.Пять идей для Центробанка: реформа рефинансирования – это путь к эффективному денежному рынку // Национальный банковский журнал, 2008. – №4. - с.52-55.
42.Почему «беднеют» центральные банки // Банки и деловой мир, 2008. – №3. - с.19.
43.Денег много не бывает: начнет ли Банк России тормозить мчащуюся экономику, как это приходится делать центральному банку Китая? // Национальный банковский журнал, 2008. – №3. - с.45-48.
44.Чем занимаются 75 000 сотрудников Центрального банка // Финанс №25 от 2.07.2007. – с. 17-19.
45.Чем обернется рост ФОРа? // Банки и деловой мир, 2007. – №6. - с.13.
46.Проигранный год // Национальный банковский журнал, 2007. – №4. - с.32.
47.Идеи забытого экономиста // Валютный спекулянт, 2006. - №11/12. – с. 32-33.
48.Административная реформа: Мегарегулятор без мегарынка // Газета «Ведомости» №58 от 04.04.2005. – с. А4.
49.Как лечили кризис // Газета «Ведомости» №143 от 12.08.2004. - с.А4.
50.Инфляция и финансовый сектор // Дайджест-Финансы, 2004. - №7. - с.32-36.
Исследовательские отчеты
51.Транспарентность денежно-кредитной политики и повышение требований к раскрытию информации Банком России. – М.: МФПА, 2008. - 2,6 п.л.
52.Политика управления рисками в банковском секторе России. – Алматы: Международный Банковский Совет, 2008. - 0,7 п.л.
53.Реформа системы рефинансирования: идеи для Банка России. – М.: МФПА, 2008. – 3,8 п.л.
54.Долгосрочный прогноз развития банковского сектора России до 2020 г.– М.: МФПА, 2007. – 0,8 п.л.
Другие печатные издания
55.Денежно-кредитная политика. Теория и практика. - М.: Экономистъ, 2005. - 41,0 п.л.
56.Денежно-кредитный энциклопедический словарь. - М.: Дело и Сервис, 2006. - 9,6 п.л.